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北京產(chǎn)權(quán)交易所近日公告顯示，長城人壽股東擬轉(zhuǎn)讓100萬股股份，轉(zhuǎn)讓底價80萬元，折合每股僅0.8元。按該價格測算，對應(yīng)股權(quán)估值僅為賬面凈值的62%（以長城人壽最新經(jīng)審計凈資產(chǎn)為基準(zhǔn)），這意味著公司估值已經(jīng)跌破1。

據(jù)知情人士表示，目前已經(jīng)出現(xiàn)潛在受讓方，北京詠明和科技有限公司（下稱“詠明和科技”）的參與尤為值得關(guān)注，其資本實力與交易標(biāo)的規(guī)模的匹配度問題已進(jìn)入機構(gòu)投資者的研判視野。

8毛錢掛牌的100萬股：小買家現(xiàn)身引發(fā)市場疑慮

據(jù)水滴信用工商信息顯示，北京詠明和科技有限公司成立于2011年1月21日，最新核準(zhǔn)日期為2025年2月28日，目前處于存續(xù)狀態(tài)。從核心運營指標(biāo)看，其注冊資本與實繳資本均為500萬元，企業(yè)類型為自然人獨資有限責(zé)任公司，參保人數(shù)僅3人。這一人員配置與其宣稱的“科技服務(wù)”定位存在明顯偏差——據(jù)企查查2024年行業(yè)報告顯示，國內(nèi)同類型科技服務(wù)企業(yè)平均參保人數(shù)為12人，人員規(guī)模差距反映出其實際運營能力可能受限。該公司登記機關(guān)為北京市東城區(qū)市場監(jiān)督管理局，注冊地址位于北京市東城區(qū)東不壓橋胡同18號1層101-2室，據(jù)核查該地址同時為12家企業(yè)注冊地，存在典型“集群注冊”特征，此類注冊模式常見于輕資產(chǎn)、小規(guī)模運營主體。

從經(jīng)營范圍的商業(yè)邏輯分析，詠明和科技的業(yè)務(wù)覆蓋呈現(xiàn)“輕資產(chǎn)運營”特征，具體包括技術(shù)服務(wù)、開發(fā)、咨詢等科技類業(yè)務(wù)，以及企業(yè)管理咨詢、非居住房地產(chǎn)租賃等配套服務(wù)。細(xì)分來看，技術(shù)服務(wù)板塊雖涵蓋軟件研發(fā)等領(lǐng)域，但500萬元實繳資本難以支撐規(guī)?；邪l(fā)投入；非居住房地產(chǎn)租賃業(yè)務(wù)與保險股權(quán)收購缺乏業(yè)務(wù)協(xié)同性，且該業(yè)務(wù)在其2023年公示年報中未體現(xiàn)營收貢獻(xiàn)。需注意的是，該公司500萬元注冊資本僅為擬收購股權(quán)對應(yīng)金額（80萬元）的6.25倍，資本覆蓋能力顯著不足。這種跨界資本動作與自身資源稟賦的錯配，已引發(fā)市場對其資金來源及交易真實目的的深度研判。

根據(jù)《保險公司股權(quán)管理辦法》，保險公司股東需滿足凈資產(chǎn)不低于2億元、財務(wù)狀況良好、無重大違法違規(guī)記錄等硬性要求，北京詠明和科技顯然難以達(dá)標(biāo)。此次若北京詠明和科技成功接盤，可能引發(fā)其他股東跟風(fēng)拋售。

目前長城人壽21家股東中，多家股東構(gòu)成一致行動人關(guān)系，實際控制權(quán)相對集中。而一旦交易因資質(zhì)問題失敗，則可能迫使急于退出的股東以更低價格拋售，進(jìn)一步打壓本已低迷的公司估值。

九年五度“破凈”：輸血式增長難掩經(jīng)營困境

長城人壽的估值低迷并非偶然。數(shù)據(jù)顯示，過去9年中，公司有5年每股凈資產(chǎn)跌破1元。2016年至2024年，每股凈資產(chǎn)分別為0.786元、1.245元、0.958元、0.986元、1.025元、1.034元、0.863元、0.922元和1.175元。值得注意的是，2017年、2023年和2024年末凈資產(chǎn)回升均依賴外部增資輸血，而非內(nèi)生增長。

公司資本結(jié)構(gòu)脆弱性在償付能力指標(biāo)上暴露無遺。核心償付能力溢額已連續(xù)三年為負(fù)值，2022年為-12.61億元、2023年為-8.91億元、2024年為-6.58億元，2025年一季度仍為-5.28億元。盡管通過多次增資擴股（2017年增資約50億元，2023年和2024年分別增資）將核心償付能力充足率維持在監(jiān)管底線以上，但94.83%的水平（2025年一季度）仍顯著低于行業(yè)平均。

盈利能力的波動性更凸顯經(jīng)營不善的問題。2016年至2023年，公司凈利潤分別為-5.19億元、-7.23億元、-15.93億元、0.92億元、1.35億元、1.49億元、0.99億元、-3.67億元，累計虧損達(dá)27.27億元。2024年雖實現(xiàn)扭虧為盈（凈利潤5.24億元），但四季度單季仍虧損2.06億元，且盈利主要依賴投資收益（同比增長106%至42.62億元）而非保險主業(yè)。

基于種種原因，長城人壽股權(quán)轉(zhuǎn)讓市場早已陷入“有價無市”的尷尬境地。2017年以來，包括涌金投資控股、完美世界、中建二局第三建筑工程、中國二十二冶集團(tuán)、廈門華信元喜投資等多家股東先后嘗試轉(zhuǎn)讓股權(quán)，卻屢屢遭遇流拍。完美世界自2017年8月兩度掛牌轉(zhuǎn)讓0.27億股股權(quán)至今仍未覓得買家；中國二十二冶集團(tuán)2020年以每股約2.51元的“地板價”掛牌出售0.54%股權(quán)，結(jié)果仍是無人問津。

市場人士分析，若此次0.8元/股的交易無法達(dá)成，部分股東已準(zhǔn)備好以更低價格繼續(xù)拋售。據(jù)知情人士透露，下一步掛牌價格可能降至0.55元/股，較凈資產(chǎn)折價超50%。這種“割肉式”拋售若成真，將進(jìn)一步打擊市場信心，形成“越賣越賤，越賤越賣”的惡性循環(huán)。

舉牌“上癮”：高風(fēng)險策略難解利差損困局

面對經(jīng)營困境，長城人壽管理層選擇的突圍路徑是高頻舉牌上市公司。自2023年6月至今，公司已累計舉牌至少12次，涉及秦港股份、中原高速、中國水務(wù)、大唐新能源、江南水務(wù)、城發(fā)環(huán)境、綠色動力和贛粵高速等，主要集中在環(huán)保、交通、金融、建筑等高股息率領(lǐng)域。

這種激進(jìn)投資策略的背后，是公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)導(dǎo)致的剛性負(fù)債成本壓力。2024年度保費收入前五名保險產(chǎn)品全部為“普通型”產(chǎn)品，這類產(chǎn)品保證收益較高，在低利率環(huán)境下極易形成利差損風(fēng)險。年報顯示，公司存量債券規(guī)模20億元，票面利率高達(dá)5%-5.5%，若2025-2026年未行使贖回權(quán)，利率還將跳升1個百分點，年利息支出將從1.04億元增至1.24億元。

盡管舉牌策略短期內(nèi)提升了投資收益（2024年長期股權(quán)投資從58.44億元升至102.27億元，增長74.98%），但長期看存在多重風(fēng)險：一是資本市場波動可能侵蝕賬面收益；二是高股息策略依賴被投企業(yè)持續(xù)穩(wěn)定分紅，經(jīng)濟下行期中難以保證；三是資源整合與協(xié)同發(fā)展難題，若僅作為財務(wù)投資而無法實現(xiàn)業(yè)務(wù)協(xié)同，長期價值將大打折扣。

管理困局：股東離心與戰(zhàn)略迷失

長城人壽今日之困，管理層或難辭其咎。股東離心離德的現(xiàn)象尤為明顯——從2017年至今，超過六家股東嘗試轉(zhuǎn)讓股權(quán)未果，最新掛牌價已跌至每股0.8元，較2017年完美世界掛牌價折價近70%。股東們的集體“用腳投票”，反映出對公司前景的極度悲觀。

戰(zhàn)略層面，公司陷入規(guī)模與效益的兩難抉擇。2016年至2024年，保險業(yè)務(wù)收入從31.94億元飆升至260.82億元，年均復(fù)合增長率超過25%，但規(guī)模擴張未能轉(zhuǎn)化為穩(wěn)定盈利，八年累計虧損27.27億元。這種“增收不增利”的模式，暴露出管理層對保險經(jīng)營規(guī)律的認(rèn)知偏差——過分追求規(guī)模排名，忽視價值創(chuàng)造。

公司治理機制也存在明顯缺陷。盡管股東數(shù)量達(dá)21家，但通過一致行動人安排，實際控制權(quán)高度集中（北京華融綜合投資、北京金昊房地產(chǎn)、北京金融街投資三家為一致行動人，合計持股55.16%），中小股東權(quán)益保障不足。這種治理結(jié)構(gòu)既抑制了決策的多元制衡，又加劇了中小股東的退出沖動。

保險行業(yè)正經(jīng)歷深刻變革，粗放增長時代已成過去。對長城人壽而言，真正的考驗不是能否持續(xù)獲得外部“補血”，而是能否建立起穩(wěn)定的內(nèi)生性“造血”機制。8毛錢每股的掛牌價，既是市場對公司現(xiàn)狀的殘酷定價，也是對管理層變革決心的最后通牒。若不從根本上扭轉(zhuǎn)經(jīng)營理念和管理效能，等待長城人壽的，或許將是更多股東的折價拋售與更加嚴(yán)峻的資本困局。

【責(zé)編 李鵬】